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          美元快速反彈 人民幣走勢添變數(shù)

          作 者:張勤峰 來 源:中國證券報·中證網(wǎng)發(fā)表日期:2018-05-04

           

            4月以來,美元匯率與利率雙升,美元指數(shù)急漲逾3%,10年美債利率升穿3%,美元大有王者歸來之勢,人民幣兌美元匯率則對應連續(xù)回調(diào)超過1%。

            分析人士認為,美債利率及相對利差走高,有望繼續(xù)支持美元指數(shù)上行,疊加中美經(jīng)濟與政策的變化,或使得人民幣兌美元在升值超過10%之后順勢展開調(diào)整,但人民幣兌美元雙邊匯率波動并不改變?nèi)嗣駧艆R率總體持穩(wěn)的大格局。

            這次美元上漲不一般

            北京時間5月3日凌晨,美聯(lián)儲FOMC結(jié)束新一次議息會議后,宣布維持1.50%-1.75%的聯(lián)邦基金目標利率區(qū)間不變。

            美聯(lián)儲按兵不動在意料之中,但市場相信,距離下一次美聯(lián)儲加息已不遠。CME“美聯(lián)儲觀察”顯示,本次會議召開前,美聯(lián)儲6月加息25個基點至1.75%-2.0%區(qū)間的概率為94.3%,9月至該區(qū)間概率為22.7%;會議結(jié)束后,6月加息概率躍升至95.3%。

            分析人士稱,此次美聯(lián)儲議息決議未對6月加息給予任何暗示,對通脹的表述也偏中性,打壓美元走勢,但并不妨礙市場對6月乃至后續(xù)加息的判斷。市場基本認定,6月份美聯(lián)儲再次加息已是板上釘釘,而通脹上行預期仍在強化,美聯(lián)儲全年加息4次的概率在上升。倘若今年美聯(lián)儲加快升息步伐,將對美元指數(shù)形成上行支持。

            近期美元指數(shù)已有所表現(xiàn)。4月17日以來,美元指數(shù)從89.4漲至92.7,12個交易日里10漲2跌,累計大漲3.7%。

            這一波美元指數(shù)上漲不一般。首先,漲勢凌厲,幾乎是連續(xù)上漲,且上行斜率很陡;其次,之前幾次,如2017年2月、9-10月的上漲,均屬于超跌反彈,之后又重歸下行,但在這次反彈前,美元指數(shù)已企穩(wěn)運行超過兩個月;三是這次美元反彈伴隨著美債利率上行。今年4月以來美國10年期國債到期收益率重啟升勢,并于4月下旬突破3%的心理關(guān)口,為2014年以來首次升破3%。

            美元利率與匯率共舞

            按照經(jīng)典的利率平價理論,利差決定匯率的相對變化。美債利率及相對利差走高,或為美元指數(shù)上漲提供了較好的解釋。

            盡管美債利率上行引發(fā)了全球債市新一輪調(diào)整,但前者上行更快,仍導致美債(國債,下同)與其他主要經(jīng)濟體國債利差走闊。

            Wind數(shù)據(jù)顯示,目前10年期美債與德債、英債利差分別擴大到236BP、146BP,皆創(chuàng)下歷史新高;10年期美債與日債利差也擴大到293BP,為2017年10月以來最大值。

            美債利率上行背后的核心變量是通脹。

            3月份美國PCE和核心PCE物價指數(shù)的同比升幅分別達到2.0%和1.9%,后者已相當接近美聯(lián)儲給出的2%的目標區(qū)間。

            海通證券姜超表示,今年以來美國通脹預期明顯提升,是推高美債收益率的主要原因,國際油價大漲、就業(yè)市場緊張、稅改等均可能推高通脹。

            天風證券孫彬彬團隊表示,核心通脹指標低估了美國通脹水平,且決定核心通脹的成本端及需求端因素,都在朝著推升通脹的方向變化,預計二季度美國核心通脹仍將趨勢性上行。

            市場對美國的通脹預期也在上升。美國國債和通脹指數(shù)國債(TIPS)之差,可以反映市場對于美國通脹的預期,該利差自今年2月回落之后,近期再度擴大至220BP左右,已升至2014年8月以來的高位水平。

            分析師們認為,如果通脹趨勢進一步強化,美聯(lián)儲加快升值的概率將提升,而無論是通脹預期的變化還是加息預期的變化,均指向美債利率繼續(xù)上行的方向。

            另外,供需格局的變化,也在推動美債利率上行。一方面,美國稅改、基建等致使赤字擴大,國債供給明顯增多;另一方面,美聯(lián)儲開始縮表,一些美國國債的海外投資者減少了對美債的投資,這意味著美債的購買力在下降。

            在美債利率較快上行的同時,其他一些主要經(jīng)濟體債券利率上行放緩,使得利差變化仍將支持美元指數(shù)走高。

            美元指數(shù)由美元對6種貨幣組成,其中歐元的權(quán)重最大,美元指數(shù)漲跌很大程度上反映了美元與歐元的強弱對比。

            2017年,盡管美國經(jīng)濟增勢強勁、美聯(lián)儲穩(wěn)步加息,但美元指數(shù)大跌近10%,關(guān)鍵就在市場關(guān)注點轉(zhuǎn)向歐洲,對歐洲經(jīng)濟及貨幣政策調(diào)整的預期大幅推高歐元、英鎊等,進而打壓美元指數(shù)。2018年以來,美國經(jīng)濟復蘇依舊穩(wěn)健、美聯(lián)儲繼續(xù)穩(wěn)步加息,歐洲經(jīng)濟復蘇動能卻出現(xiàn)轉(zhuǎn)弱的跡象,通脹上升和寬松政策退出并沒有先前市場預想的順利,這種預期差導致歐元對美元走弱、歐美利差擴大,美元多頭信心得到提振。

            人民幣有壓力但不悲觀

            從歷史走勢上看,美元兌人民幣匯率與美元指數(shù)二者走勢高度相關(guān)。隨著美元指數(shù)脫離3年多的低位,顯露出上行勢頭,未來人民幣兌美元匯率走勢面臨的變數(shù)增多。

            值得注意的是,今年以來中美債市此消彼長,致利差快速收窄,10年期中、美利差一度降至約55BP,目前為70BP,而去年11月下旬時該利差曾達到160BP,今年初也有160BP。

            雖然歷史上中美利差變化與人民幣兌美元匯率走勢并不完全一致,有些時候甚至完全相反,但利差背后隱藏的信息仍值得關(guān)注。今年以來中美利差收窄,與兩個經(jīng)濟體經(jīng)濟增長及貨幣政策走向的邊際變化有關(guān),一方面,美國經(jīng)濟保持穩(wěn)健增長,中國經(jīng)濟則穩(wěn)中略緩,出現(xiàn)一定的增速下行跡象;另一方面,美聯(lián)儲繼續(xù)加息縮表,人民幣銀行幾度動用準備金工具,貨幣政策取向出現(xiàn)一定微調(diào)。

            歸根到底,人民幣兌美元匯率波動緣于經(jīng)濟基本面的相對變化。就這一點來看,近期中美利差變化仍對匯率具有指示意義。

            近期人民幣兌美元匯率已出現(xiàn)一定的回調(diào)。5月3日,人民幣兌美元匯率中間價調(diào)低62基點,報6.3732元,為1月25日以來新低,自4月18日以來已累計下調(diào)961基點,貶值幅度為1.53%。

            與美元指數(shù)漲幅相比,人民幣兌美元調(diào)整幅度較小。但目前美元已實現(xiàn)向上突破,倘若未來美元指數(shù)繼續(xù)走高,中美利差繼續(xù)擴大,人民幣對美元轉(zhuǎn)入階段性貶值并非不可能。

            貶值并不可怕,過去一年多時間里,人民幣對美元升值了超過10%之后,即便未來出現(xiàn)一定的貶值,也不改變?nèi)嗣駧艑γ涝傮w持穩(wěn)的態(tài)勢。匯率有升有貶,才是雙向波動。

            也不應對人民幣兌美元的走勢過度悲觀。一是目前境內(nèi)外人民幣匯率價差很小,NDF隱含的匯率預期也沒有明顯變化,貶值預期并不強烈;二是中國經(jīng)濟沒有也不會出現(xiàn)失控下行,全年完成增長任務的壓力不大,意味著人民幣匯率有底部支撐,向下空間不大;三是不少機構(gòu)認為,充分就業(yè)形勢下的美國經(jīng)濟正在接近“繁榮頂點”,基本面未必會給美債利率提供太大的繼續(xù)上行空間。

            進一步看,強勢美元歸來,很多非美貨幣都有壓力,與一些主要非美貨幣相比,人民幣表現(xiàn)并不弱。外匯交易中心公布的CFETS人民幣匯率指數(shù)自3月以來持續(xù)走高。擺脫單一貨幣的視角,人民幣匯率其實仍然并有望繼續(xù)保持總體穩(wěn)定。

           

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