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          今年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)?lì)C給一個(gè)亂來(lái)的家伙

          作 者:王爍 來(lái) 源:財(cái)新網(wǎng)發(fā)表日期:2017-10-11

              2017年度諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)今天頒給了Richard Thaler,算是了結(jié)一樁公案。無(wú)他,他早該得了。雖然該得諾獎(jiǎng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家不只一個(gè),但Thaler到今天才得,委實(shí)意外。Thaler最早服膺心理學(xué)家Daniel Kanehman和Amos Tversky對(duì)人類行為系統(tǒng)性偏離理性假設(shè)的研究,并將其引入經(jīng)濟(jì)學(xué)營(yíng)壘,開(kāi)創(chuàng)了經(jīng)濟(jì)學(xué)的行為轉(zhuǎn)向,可以說(shuō)是第一個(gè)行為經(jīng)濟(jì)學(xué)家。行為經(jīng)濟(jì)學(xué)此前歷次得獎(jiǎng),榜上均無(wú)Thaler之名,人們意外之余,也擔(dān)心他的機(jī)會(huì)變得越來(lái)越少。

            Kanehman于2002年獲諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng),Thaler沒(méi)份。前年Robert Shiller與Eugene Fama分享諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng),F(xiàn)ama是Thaler在芝加哥大學(xué)的同事兼學(xué)術(shù)門派對(duì)手,而Shiller還是在Thaler慫恿下轉(zhuǎn)向行為經(jīng)濟(jì)學(xué)研究的,Thaler還是沒(méi)份。

            還好,結(jié)果好一切好。

            Thaler近年新書(shū)Misbehaving(《亂來(lái)》)是一本類自傳兼行為經(jīng)濟(jì)學(xué)簡(jiǎn)史。這種合二為一的寫(xiě)法,一般人不行,只能出自宗師之手。

            一

            不出意外,這本書(shū)以Kahneman和Tversky的段子開(kāi)篇。這兩位是心理學(xué)前景理論(prospect theory)創(chuàng)始人。

            Thaler說(shuō),Tversky有多棒呢?心理學(xué)界有一個(gè)段子,你越早認(rèn)識(shí)到Tversky比你聰明,你就越聰明。Tversky早逝,很遺憾沒(méi)有與Kahneman一起拿諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。

            用Kahneman一出場(chǎng)也是個(gè)段子,Kahneman當(dāng)著Thaler的面接受關(guān)于紐約時(shí)報(bào)書(shū)評(píng)關(guān)于Thaler的采訪,認(rèn)為Thaler最大的優(yōu)點(diǎn)是懶,因?yàn)橛袘羞@個(gè)門檻攔著,所以只做足夠有意思的事情。

            Thaler是行為經(jīng)濟(jì)學(xué)的先鋒,也是與主流經(jīng)濟(jì)學(xué)幾十年來(lái)大辯論的主辯之一。這書(shū)延續(xù)了辯論?;饸鉂u消,機(jī)鋒仍在。他列舉了主流經(jīng)濟(jì)學(xué)對(duì)行為經(jīng)濟(jì)學(xué)的批評(píng),一一還擊。

            ——貌似(as if)。弗里德曼舉臺(tái)球手擊球?yàn)槔f(shuō)明專業(yè)臺(tái)球手雖然不必知道力學(xué)、數(shù)學(xué)、空氣動(dòng)力學(xué),但擊球必須貌似與研究透這些后的擊球一致,否則就不能打得一手好球。Thaler反駁:專業(yè)臺(tái)球手畢竟是極少數(shù),大多數(shù)人毛估估就擊球了。經(jīng)濟(jì)學(xué)又不是研究專業(yè)人士的學(xué)問(wèn)。

            ——利害(stake)與學(xué)習(xí)(learning)。主流經(jīng)濟(jì)學(xué)批評(píng)說(shuō),行為經(jīng)濟(jì)學(xué)在實(shí)驗(yàn)中發(fā)現(xiàn)的那些非理性行為,是因?yàn)闆](méi)玩真的或者是玩真的但玩得不夠大,所以參與者不夠認(rèn)真,沒(méi)有充分調(diào)動(dòng)理性能力,玩大了就不一樣了。主流經(jīng)濟(jì)學(xué)還認(rèn)為,如果多來(lái)幾次實(shí)驗(yàn),參與者會(huì)在實(shí)驗(yàn)中學(xué)習(xí),這些非理性行為會(huì)逐步消失。Thaler作了類似于大專辯論會(huì)上常見(jiàn)的巧妙回答:這兩個(gè)批評(píng)是互相矛盾的。越是利害相關(guān)的事情,就越是人生中的重要事情,就越是不頻繁發(fā)生。最重要的事情,往往只發(fā)生一次,上哪里學(xué)習(xí)去?這個(gè)回答巧是巧,但只能勝人之口,不能服人之心。

            ——市場(chǎng)。主流經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為,市場(chǎng)能消滅那些不符合理性假設(shè)的行為。Thaler認(rèn)為,這種情形時(shí)常發(fā)生,但相反的事情,也就是不符合理性假設(shè)的行為長(zhǎng)存,也常有。進(jìn)化論并不必然偏愛(ài)理性。這我很同意。進(jìn)化沒(méi)有方向不管優(yōu)劣。社會(huì)充滿了互動(dòng)與反饋,多算勝少算只是一種情形,偶爾會(huì)有少算勝多算,傻子夠多能把聰明人踩死。聰明人生氣的不是世上有傻子,而是偶爾自己居然會(huì)被傻子踩死。不信,請(qǐng)看當(dāng)前的A股市場(chǎng)。

            

            行為經(jīng)濟(jì)學(xué)的重要進(jìn)展,大多發(fā)生在行為金融學(xué)領(lǐng)域,因?yàn)檫@個(gè)領(lǐng)域最早有足夠多的數(shù)據(jù)。Thaler說(shuō),經(jīng)典金融學(xué)理論植根于Fama命名的有效市場(chǎng)假設(shè)(EMH),包含兩個(gè)相關(guān)聯(lián)的論斷:價(jià)格永遠(yuǎn)是對(duì)的;不可能系統(tǒng)性地戰(zhàn)勝市場(chǎng)。

            與大多數(shù)人一樣,他的研究主要是挑戰(zhàn)后者。他發(fā)現(xiàn),三五年內(nèi)表現(xiàn)最差的股票,在接下來(lái)的三五年內(nèi),表現(xiàn)會(huì)好于前三五年表現(xiàn)最好的股票,也會(huì)好于市場(chǎng)指數(shù)。

            Shiller則在兩個(gè)方面同時(shí)著力。在系統(tǒng)性戰(zhàn)勝市場(chǎng)是否可能這一側(cè),他發(fā)現(xiàn),上市公司過(guò)去七年業(yè)績(jī)的平均市盈率,對(duì)于股價(jià)表現(xiàn)有一定的預(yù)測(cè)能力。在價(jià)格永遠(yuǎn)是對(duì)的這一側(cè),他發(fā)現(xiàn),通過(guò)上市公司的分紅記錄,按現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型倒推其理論價(jià)格,其波動(dòng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于實(shí)際的價(jià)格波動(dòng)。Shiller獲得了2013年度的諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。

            與Shiller分享諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)的Eugene Fama發(fā)明了有效市場(chǎng)理論這個(gè)術(shù)語(yǔ)。他與Thaler、Shiller等人的分歧,在多年以后,用他自己的話說(shuō),“經(jīng)驗(yàn)層面沒(méi)什么差別,解釋不同。”

            經(jīng)典金融理論認(rèn)為,股價(jià)的惟一驅(qū)動(dòng)因素是其beta,也就是與市場(chǎng)波動(dòng)率的相關(guān)性。研究大量金融市場(chǎng)數(shù)據(jù)后,F(xiàn)ama后來(lái)提出了三因子模型,beta之外,增加了value(價(jià)值)、size(規(guī)模):凈資產(chǎn)/市值比大的股票,以及小市值的股票,其表現(xiàn)都優(yōu)于指數(shù)。近年,F(xiàn)ama更把三因子模型擴(kuò)至五因子模型,又增加了盈利性和投資兩個(gè)因子:凈資產(chǎn)收益率高的股票,以及固定資產(chǎn)投資要求低的股票,其表現(xiàn)優(yōu)于指數(shù)。對(duì)這些經(jīng)典金融理論難以解釋的現(xiàn)象,F(xiàn)ama指出其存在,不作解釋。

            到了今天,有人認(rèn)為,在五因子之外,還應(yīng)加上一個(gè)趨勢(shì)(momentum):過(guò)去6到12個(gè)月表現(xiàn)好的股票,在接下來(lái)的6到12個(gè)月中表現(xiàn)也好。

            順著坡往下滑,隨著因子越來(lái)越多,理論也就越來(lái)越從規(guī)范性的蛻變成描述性的了:市場(chǎng)應(yīng)該怎么怎么樣----〉市場(chǎng)事實(shí)上是怎么怎么樣。

            

            這本書(shū)中掌故很多。介紹一個(gè)股票超額收益率之謎。學(xué)者發(fā)現(xiàn),美國(guó)近百年來(lái),股票的年化收益率高過(guò)債券6個(gè)百分點(diǎn)。學(xué)者進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn),“合理的”超額收益應(yīng)該不到1個(gè)百分點(diǎn)。那多出的5個(gè)百分點(diǎn)怎么解釋?

            薩繆爾森有次問(wèn)同伴,如果有一個(gè)賭局:下注100,輸贏概率55開(kāi),贏了賠你110,輸了人家拿走。你玩不玩?同伴不玩,但補(bǔ)了一句,如果是玩100次,那我就玩。同伴的第一個(gè)選擇是基于厭惡損失(loss aversion),第二個(gè)選擇是基于大數(shù)定律。薩繆爾森想了很久,最后寫(xiě)了篇論文,認(rèn)為如果選擇不玩第一次,那么就應(yīng)選擇不玩全部100次:假設(shè)已經(jīng)玩了99次,那最后只剩一次,是不會(huì)玩的。同理倒推,98次,97次,直到第一次,哪次也不會(huì)玩。

            Thaler的看法正好與薩繆爾森倒過(guò)來(lái):大數(shù)定律是對(duì)的,而如果要玩100次,那就要玩第一次。不能因?yàn)閷?duì)眼下這次博弈的loss aversion而放棄長(zhǎng)期博弈的有利賠率。他由此認(rèn)為,股票超額收益的來(lái)源,正是投資者因?yàn)檫^(guò)于回避短期風(fēng)險(xiǎn),而放棄了長(zhǎng)期有利賠率。他的大拇指定律建議是,投資者少看股價(jià),看的次數(shù)越少,投資收益越高。

            

            讀Thaler這本書(shū),建議與Daniel Kahneman前兩年的Think,F(xiàn)ast & Slow參看,兩本書(shū)都屬于自傳兼學(xué)科簡(jiǎn)史。Kahneman的書(shū)豐富,Thaler的書(shū)流暢。

            Richard Thaler在序言里說(shuō),無(wú)論什么時(shí)候覺(jué)得這書(shū)乏味了,就請(qǐng)立即放下,否則就又是一種misbehaving。我讀完了。

            我讀這書(shū)的體會(huì),是原教旨主流經(jīng)濟(jì)學(xué)基于最優(yōu)決策和均衡理論,類似公理系統(tǒng),在這個(gè)意義上是不可能會(huì)錯(cuò)的,問(wèn)題在于拿來(lái)做預(yù)測(cè),開(kāi)藥方的時(shí)候,把現(xiàn)實(shí)與經(jīng)濟(jì)學(xué)模型作比對(duì),然后認(rèn)為問(wèn)題出在與模型不一致的現(xiàn)實(shí)上,藥方就開(kāi)在把現(xiàn)實(shí)改造到與模型的假設(shè)一致。模型完美解釋新的現(xiàn)實(shí),問(wèn)題就被認(rèn)為解決了。產(chǎn)權(quán)改革、讓市場(chǎng)發(fā)揮決定性作用,這些都不是經(jīng)濟(jì)學(xué)前沿研究,也用不著大學(xué)者來(lái)開(kāi)藥方,學(xué)過(guò)經(jīng)濟(jì)學(xué)ABC的新手都開(kāi)得出來(lái)。大多數(shù)時(shí)候管用,不過(guò),正如墨菲定律所預(yù)測(cè)的那樣,最關(guān)鍵最緊迫的時(shí)候,這藥方就最不管用。

            至于行為經(jīng)濟(jì)學(xué),Thaler這書(shū)結(jié)尾的時(shí)候說(shuō),接下來(lái)有三個(gè)未盡的方向,第一個(gè)是在經(jīng)驗(yàn)層面繼續(xù)尋找發(fā)現(xiàn)系統(tǒng)性偏離理性假設(shè)的人類行為。第二個(gè)是建立統(tǒng)合性的理論。第三個(gè)是應(yīng)用。第一個(gè)主要成果在行為金融領(lǐng)域,仍在繼續(xù);第二個(gè)正如行為經(jīng)濟(jì)學(xué)的批評(píng)者所批評(píng)的那樣,還沒(méi)有;第三個(gè)Thaler身體力行,nudge-選擇設(shè)計(jì)-libertarian paternalism,他走的是這條路。

            所有的模型都是錯(cuò)的,好在有些還有用。

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